2023년 워런버핏의 주주서한 (비밀소스와 사업개관)

2023년 워런버핏의 주주서한 중 우리가 하는 일에 대해서 우선 살펴보았습니다. 

 

앞서 이야기 한 것을 간략히 정리하면 

 

워런버핏과 찰리멍거가 버크셔 해서웨이를 이끌기 위해 하는 일로서

첫째, 우리는 대개의 경우 100% 지분을 매수하는 기업들에 투자하는 것과 

둘째, 소유권 범주는 상장 주식을 매수해서 해당 기업의 지분 일부분을 수동적으로 소유하는 것이라고 이야기 하였습니다. 

결과적으로 찰리와 워런버핏은 주식을 고르는 사람(stock-pickers)이 아니라, 기업을 고르는 사람(business-pickers)으로서 일을 하고 있다는 것을 명확히 발혔습니다. 

 

이번에는 워런버핏이 주주서한에서 이야기한 비밀소스라는 의미를 자세히 살펴보도록 하겠습니다. 

 

비밀 소스

 

1994년 8월 네, 1994년입니다 버크셔는 지금 현재 우리가 보유하고 있는 4억 주의 코카콜라 주식 매입을 7년 만에 완료했습니다. 총 매수 비용은 13억 달러로 당시로서는 버크셔에 매우 큰 유의미한 금액이었습니다.

1994년 우리가 코카콜라에서 받은 현금 배당금은 7,500만 달러(1000억)였습니다. 그리고 2022년 우리가 받은 배당금은 7억 400만 달러(약 1조)로 늘었습니다. 매년 생일이 오는 것처럼 확실히 배당금이 늘었습니다. 찰리와 내가 해야 할 일은 코카콜라의 분기 배당금 수표를 현금으로 바꾸는 일뿐이었습니다. 그리고 우리는 그 수표 금액이 매년 더 커질 가능성이 매우 높다고 예상하고 있습니다.

아메리칸 익스프레스(American Express: 아멕스)도 아주 비슷한 경우입니다. 실질적으로 아멕스에 대한 매수는 1995년에 완료되었습니다. 그리고 우연히도 총 매수 비용은 13억 달러로 코카콜라와 같았습니다. 이 투자에서 우리가 받은 연간 배당금은 4,100만 달러에서 3억 200만 달러로 늘었습니다. 아멕스의 배당금 수표 액수도 더 커질 가능성이 높아 보입니다.

이런 배당금 수익은 즐거운 일이긴 하지만 아주 대단한 것은 결코 아닙니다. 그러나 배당금 수익은 중요한 주가 수익을 동반합니다. 지난 연말 기준, 우리가 보유한 코카콜라 자산의 가치는 250억 달러이고 아멕스 자산의 가치는 220억 달러입니다. 현재 버크셔의 순자산에서 이 두 자산이 차지하는 비중은 오래 전과 비슷한 약 5%입니다.

잠시, 내가 1990년대에 비슷한 규모의 투자 실수를 했다고, 요컨대, 아무것도 나아진 게 없이 2022년에 그냥 13억 달러를 보유하고 있다고 해보지요. (30년 만기 우량채권을 보유하는 것이 그 예가 되겠지요). 이 실망스러운 투자는 현재 버크셔의 순자산의 고작 0.3%만 차지하게 될 것이고, 우리에게 연 8,000만 달러 정도의 고정 수입만 제공하고 있을 것입니다.

여기서 투자자들에게 교훈은, 꽃이 필 때 잡초는 시들어 버린다는 것입니다. 장기적으로 경이로운 일을 해내는 데 필요한 것은 소수의 승자입니다. 그리고, 물론, 일찍 시작해서 90세까지 사는 것도 도움이 됩니다.

 

코카콜라 배당금 변화를 보면 정말 어마어마 합니다. 워런버핏이 이야기 하고 싶은 비밀 소스는 결과적으로 좋은 기업(꽃)을 장기적으로 보유하는 것이라고 이야기 하는 것 같습니다. 그 이유는 코카콜라와 아멕스 자산은 1994년이나 현재나 보유 비중이 5%로 변화가 없지만 배당과 수익은 경이로운 수준으로 높아졌기 때문입니다. 저를 포함해 많은 사람들이 단기적인 수익을 얻기 위해 단기적 투자관점을 가지고 주식시장을 바라보고 있는데 워런버핏은 꽃을 찾아 매우 오랜 기간동안 보유하는 것이 가장 경이로운 일이라는 비밀 소스를 주주서한을 통해 공유 하고 있는 것 같습니다. 

 

2022년 사업개관

2022년 버크셔는 좋은 한 해를 보냈습니다. 버크셔의 조정 영업이익(operating earnings) 일반회계기준(GAAP)을 사용해 계산한 이익에서 주식 보유로 인한 자본 수익이나 손실을 제외한 우리의 조정 이익은 308억 달러를 기록했습니다. 찰리와 나는 이렇게 조정한 영업이익 수치에 초점을 맞춥니다. 여러분도 그러기를 바랍니다. 이런 조정이 없는 일반회계기준 수치는 실적 보고일마다 크게 변합니다. 2022년, 결코 특별할 것 없는 그 널뛰기 같은 일반회계기준 이익의 변화를 한 번 보지요.

분기별로 볼 때, 심지어는 연간으로 봐도 일반회계기준 이익은 100% 잘못된 것입니다. 분명, 지난 수십 년 동안 자본 수익은 버크셔에 매우 중요했으며, 우리는 향후 수십 년 동안에도 상당한 자본 수익을 올릴 것으로 예상하고 있습니다. 그러나 미디어에 의해 주기적으로 그리고 분별없이 보도되는 분기별 (일반회계기준) 이익의 변동은 투자자들에게 완전히 잘못된 정보를 제공하고 있습니다.

2022년 버크셔의 두 번째 긍정적인 점은 조 브랜든(Joe Brandon)이 이끄는 손해보험사 엘러게이니(Alleghany Corporation)를 인수한 것입니다. 나는 과거 조와 함께 일한 적이 있으며, 그는 버크셔와 보험업 모두를 잘 이해하는 사람입니다. 엘러게이니는 우리에게 특별한 가치를 제공하게 될 것입니다. 버크셔의 독보적인 자금력을 통해 우리의 보험 자회사들은 사실상 다른 모든 경쟁자들은 추구할 수 없는 가치 있고 장기적인 투자전략을 추구할 수 있기 때문입니다.

앨러게이니 인수로 2022년 우리의 보험 플로트 자금은 1,470억 달러에서 1,640억 달러로 증가했습니다. 규율 있게 보험 인수를 하면, 장기적으로 이런 자금은 무비용 자금이 될 가능성이 높습니다. 1967년 처음 손해보험사를 인수한 후, 이런 플로트 자금은, 우리의 재무제표에 인식되지는 않았지만, 버크셔의 특별한 자산이었습니다. 신규 주주들은 A-2 페이지에 매년 업데이트되는 설명을 읽으면, 이 플로트 자금의 가치를 이해할 수 있을 것입니다.

2022년 우리의 중요한 투자자산인 애플과 아멕스에서 있었던 자사주 매입뿐 아니라 버크셔의 자사주 매입으로 (버크셔의) 주당 내재가치가 아주 조금 상승했습니다. 버크셔는 유통주식의 1.2%를 자사주 매입함으로써 우리가 보유한 기업군에 대한 주주 여러분의 지분을 직접 늘려 주었습니다. 그리고 애플과 아멕스의 자사주 매입은 우리의 추가 비용 투자 없이 이 두 기업에 대한 버크셔의 지분을 조금 더 늘려 주었습니다.

 

이와 관련된 수학은 복잡하지 않습니다. 주식 수가 감소하면, 우리가 보유한 많은 기업에 대한 주주 여러분의 지분은 증가합니다. 가치부가적인 가격에 자사주 매입이 이루어지면 적은 규모라도 모든 자사주 매입은 도움이 됩니다. 마찬가지로, 기업이 자사주 매입에 과도한 가격을 지불하면, 계속 주주들(continuing shareholders)은 손실을 보게 됩니다. 이 경우, 이익은 매도 주주들과 어리석은 매수를 추천한 (해당 기업에) 우호적이지만 고비용의 투자은행가들에게만 흘러 들어갑니다.

강조해야 할 것은, 가치부가적인 자사주 매입에 따른 이익은 모든 측면에서 모든 주주들에게 이득이 된다는 것입니다. 예컨대, 한 지역 자동차 대리점에 세 명의 완전한 정보를 가진 주주가 있고, 이들 중 한 명이 그 사업을 경영한다고 상상해 보십시오. 그리고 나머지 수동적인 주주 중 한 명이 자신의 지분을 다른 두 계속 주주들에게 매력적인 가격에 그 회사에 다시 매각하길 원한다고 상상해 보십시오. 이 거래가 이루어졌을 때, 이 거래로 피해를 입은 사람이 있나요? 경영자가 수동적인 계속 주주들보다 어떤 식으로든 더 이익인가요? 대중이 손해를 입었나요?

모든 자사주 매입이 주주들이나 국가에 해롭다거나 혹은 CEO들에게 특히 이익이라는 말을 듣고 있다면, 그것은 경제적 문외한이나 언변이 좋은 선동가(이 둘은 상호 배타적이지 않습니다)의 말을 듣고 있는 것입니다.

버크셔의 2022년 사업에 대한 거의 대부분의 자세한 내용은 K-33~K-66 페이지에 소개했습니다. 찰리와 나는 여러 버크셔 주주들과 함께 그 부분에 소개된 많은 사실과 수치들을 자세히 살펴보는 것을 즐깁니다. 그러나 이 부분을 꼭 읽어야 하는 것은 아닙니다. 버크셔의 많은 백만장자와 그리고, 네, 억만장자 주주들은 우리의 재무 수치들을 그렇게 자세히 살펴보지 않습니다. 이들은 그저 찰리와 내가 우리 가족과 가까운 친구들과 함께 버크셔에 매우 상당한 투자를 계속 유지하고 있다는 것을 알고 있고, 우리가 그들의 돈을 우리 돈처럼 다루고 있다는 것을 믿고 있을 뿐입니다.

그리고 바로 그런 것이 우리가 할 수 있는 약속입니다.

마지막으로 중요한 경고가 하나 있습니다. 우리가 선호하는 사업이익조차도 원한다면 경영자들에 의해 쉽게 조작될 수 있다는 것입니다. CEO, 이사, 그리고 그들의 고문들은 이런 조작을 세련된 기법이라고 생각하는 경우가 종종 있습니다. 기자와 애널리스트들도 그런 조작이 있다는 것을 인정하고 있습니다. “예상치”를 상회하는 것이 경영자의 승리로 공표되고 있습니다.

이런 행동은 혐오스러운 일입니다. 숫자를 조작하는 데는 어떤 재능도 필요하지 않습니다. 단지 속이려는 깊은 욕망만 필요할 뿐입니다. 한 CEO가 내게 그의 속임수를 묘사할 때 사용한 이른바 “대담한 상상력을 발휘한 회계(Bold imaginative accounting)”는 자본주의의 수치 중 하나가 되었습니다.